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中国货币市场大资本
内容提要
2025年人民币对美元汇率呈现“先弱后强、波动收窄”走势，主要受中美经贸关系演变、非美经济体风险加大及我国外汇供求改善等因素影响。展望2026年，预计人民币汇率将呈现“先升后稳”特征，上半年受益于中美利差收敛等因素有望温和升值，下半年趋于区间波动。全年核心波动区间预计为：[6.80-7.15]。
2025年，人民币外汇市场整体运行平稳，对美元汇率呈现“先弱后强、波动收窄”的走势。全年市场交易主线围绕特朗普政策预期、对等关税措施及中美谈判进展等因素展开。
一、2025年人民币汇率市场回顾
2025年美元兑人民币汇率走势可分为三个阶段：人民币年初至4月初震荡偏弱，4月初至7月初快速走强，7月初至年底温和走强。
第一阶段（1月—4月初）：这一阶段美联储释放偏鹰派的信号，对通胀风险发出预警，美国经济数据整体表现强劲，同时特朗普政府对加拿大、墨西哥加征关税引发市场避险情绪升温。4月初，“对等关税”具体细则公布，导致非美货币普遍走弱。对人民币而言，从外部环境看，人民币面临高额关税压力；从内部环境看，人民币中间价调整至7.2上方，一定程度上主动释放了关税影响下人民币的贬值压力。受此影响，人民币震荡走弱至7.35附近。
第二阶段（4月初—7月初）：“对等关税”虽一度冲击市场，但随着关税风险上升，投资者开始担忧其对美国经济增长的拖累，并逐渐演变为对美元资产及财政可持续性的疑虑，美元和美债收益率的正相关关系开始减弱。“大美丽法案”进一步加剧未来财政赤字担忧，美债遭评级机构下调，拍卖遇冷，美元避险属性减弱并快速下跌。中美双方在这段时间经历多次经贸谈判，双方达成“日内瓦共识”并回调关税税率，贸易紧张局势显著缓和。同时人民币汇率中间价也在温和走强，引导人民币的升值预期。汇率从7.35附近升值至7.16左右。
第三阶段（7月初至今）：中美双方继续推进经贸磋商，在斯德哥尔摩、马德里、吉隆坡等地举行会谈，两国元首实现通话并在韩国举行会晤，双方逐步落地谈判协议，中美关税风险持续处于低位，使得人民币汇率预期开始由差转好、出口企业套期保值需求增加，同时中国股市表现良好，吸引跨境资金回流，为人民币带来升值动力。美国方面，就业市场转弱、特朗普对美联储施加压力等因素促使美联储于9月重启降息，但10月起美国政府停摆42天导致经济数据延迟发布，美联储内部对后续降息路径分歧扩大，“鹰派降息”叙事支撑美元。此外，法国、日本等国的政治危机导致非美货币疲软，亦助美元在10月反弹。此消彼长作用下，人民币汇率走势转为“温和升值”，人民币稳步升值至7.07附近。
纵观全年大资本，人民币汇率由一季度的偏弱、二季度的快速升值，过渡到三季度的温和升值，整体呈现“先弱后强，波动收窄”特征，主要受以下因素驱动：
一是特朗普关税政策反复以及中美经贸关系逐步改善，推动人民币由弱转强。特朗普全年对华关税政策多次调整：2月起两次加征关税，4月对华累积税率达到145%，引发中方对等反制，但在中美贸易停滞、美国内经济承压的情况下，5月中美会谈后税率降至30%左右。随后10月美国再度威胁加征100%关税，但在中方加强稀土管制后态度转向缓和。随着关税议题逐步被市场消化，其对人民币的压力持续减轻。中美经贸关系亦呈现逐步回暖态势：年初美方试图以关税施压，但“日内瓦共识”后大部分关税撤销，“吉隆坡会晤”后双方同意加强各领域对话，10月两国元首于釜山会晤，推动中美沟通对话走向常态化，特朗普甚至表达访华意向。在中美关系从对立走向稳定的过程中，市场情绪缓和，风险偏好改善，国际资本也加大了对中国资产的配置需求，助力人民币走强。
二是下半年非美经济体频发政治经济风险，延缓美元贬值节奏，使人民币升值趋于温和。法国政府更迭后预算案博弈激烈，结构性改革推进缓慢，公共债务占GDP达116%，赤字问题突出；德国政府虽承诺加大投资，但经济复苏效果不明显；英国工党政府秋季预算案延长个税起征点冻结期，税负压力抑制居民消费与企业投资，高公共债务限制财政空间；日本首相不当言论导致旅游消费类股票下跌，三季度GDP环比下降0.6%，而10月物价指数上升3%，财政刺激计划加剧市场对债务可持续性的担忧，日元一度贬至10个月新低。以上因素导致非美货币疲软，从而被动支撑美元，缓解了美元指数下行压力，也使得人民币对美元升值步伐放缓。
三是我国外汇供求结构改善，形成“预期改善-资金流入-汇率升值”的良性循环。随着人民币升值预期增强，企业结汇需求逐步释放，银行结售汇顺差从1月的-392.43亿美元扩大至9月的517.58亿美元。结汇率和购汇率呈现“一升一降”，直接推动外汇供求格局由紧转松。结汇率从年初的60%附近提升至70%左右，而购汇端需求稳步回落，购汇率由年初的75%回落至65%左右，反映出企业和个人不再盲目提前购汇。从单月数据看，10月银行代客结汇2081.36亿美元，代客售汇1867.09亿美元，顺差态势延续，外汇供求趋于均衡偏松。上述因素叠加美联储降息预期升温的外部因素，共同推动人民币稳步升值。
二、2026年人民币汇率市场展望
2026年人民币走势可能呈现阶段性特征，上半年随着美国进入降息周期，中美利差逐步收敛，人民币仍有一定升值空间；下半年随着美联储降息周期进入尾声，我国货币政策保持稳健，人民币国际化持续推进，汇率有望进入区间波动阶段。
一是特朗普为应对中期选举，上半年可能推行宽松、减税等措施。为争取选票，特朗普或将推动货币与监管政策进一步宽松，延续减税与财政刺激，并着力降低居民生活成本。具体措施可能包括：要求美联储维持宽松立场、提名鸽派人士担任美联储主席、通过“大漂亮法案”落实减税、豁免部分商品关税以抑制通胀、推动欧佩克增产以压制油价、推进俄乌和谈等。因此在上半年美国通胀受控、美联储宽松进程继续深化的情况下，美元指数或继续承压。
二是关税议题降温后，美元兑人民币汇率将更聚焦于利差收敛逻辑。在当前全球宏观经济政策分化的背景下，特朗普引发的关税新闻交易逐渐降温，贸易摩擦对汇率的扰动因素减弱。与此同时，美联储开启降息周期、逐步进入宽松轨道，而中国央行仍将坚持适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，不搞“大水漫灌”。市场关注点也将从贸易冲突继续转向宏观经济基本面与利率平价，美元兑人民币汇率的主导逻辑有望重新回归传统的利差收敛路径，预计人民币汇率跟随基本面支撑和利差变化，走出温和的升值轨迹，向长期均衡水平有序回归。
三是人民币国际化有助于汇率稳健运行。2026年，中国将在贸易、投资等更多领域与更多贸易伙伴扩大本币结算合作，人民币在跨境交易中的使用场景将进一步丰富。双边本币协议扩容、离岸人民币央票常态化发行等措施，既能丰富境外人民币资产选择、完善收益率曲线，也有助于调节离岸流动性、平抑短期波动，推动汇率在合理均衡水平上保持稳定。
综合来看，2026年人民币汇率可能呈现先升后稳的走势，上半年在美联储持续宽松、中美利差收敛等因素的作用下，延续2025年下半年偏强的走势；下半年随着我国货币财政政策形成有效的宏观支持合力和人民币国际化程度的深化，汇率波动将趋于平缓。
另外，中信银行2025年对内部“晴雨指数模型”进行了升级。在原有200多个核心因子的基础上，优化分类体系，将其系统整合为趋势项、波动项、冲击项和控制项四大维度，构建了新版人民币晴雨指数模型。基于该模型的量化分析，笔者对2026年人民币汇率提出以下三种情景展望：
1． 基准情形：渐进式温和升值
预计全年美元兑人民币的核心波动区间为：[6.80-7.15]，年底汇率中枢将稳定在6.9附近。这一情景的基本假设是：国内稳增长政策持续发力见效，经济基本面韧性凸显；中美利差逐步收窄，息差压力进一步缓解；逆周期调控工具精准发力，维持汇率市场平稳运行。
2． 乐观情形：突破均衡线上方
人民币汇率可能升破6.8。该情形的假设是：国内房地产提前回暖，内需超预期复苏，股市持续吸引外资流入；中美达成重大贸易协议，关税进一步降低，结汇需求集中释放。模型中已对控制项设定阈值，升值幅度整体可控。
3． 悲观情形：汇率阶段性承压
美元兑人民币可能触及7.30。此情形假设国内股市与房地产动能不足，经济数据不及预期；中美经贸摩擦再度升温。模型同样对控制项设定阈值，人民币贬值幅度预计可控。
基于新版晴雨指数的多模型预测，并结合对国内外经济周期、政策导向及市场情绪的综合判断，笔者认为2026年人民币汇率将以温和升值为主要基调，整体呈现“区间震荡、稳步趋强”的特征。
作者：马郁佳、勾艺菲、朱葛茂，中信银行金融市场部
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责任编辑：郭建 大资本
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